Παράγωγο προϊόν

Παράγωγο προϊόν στα χρηματοοικονομικά ονομάζεται ένα συμβόλαιο, η αξία του οποίου εξαρτάται από την αξία κάποιου άλλου βασικότερου προϊόντος (υποκείμενο προϊόν, αγγλ. underlying asset). Ουσιαστικά, δηλαδή, πρόκειται για ένα αξιόγραφο, η τιμή του οποίου καθορίζεται με άμεσο τρόπο από την τιμή του υποκείμενου τίτλου. Σε κάθε τέτοιο συμβόλαιο υπάρχουν δύο αντισυμβαλλόμενοι. Ο ένας έχει τη θέση του αγοραστή (long position) ενώ ο άλλος έχει τη θέση του πωλητή (short position). Τα υποκείμενα προϊόντα από τα οποία προέρχεται ένα παράγωγο μπορεί να είναι είτε προϊόντα που τίθενται υπό διαπράγματευση σε μία οργανωμένη δευτερογενή αγορά, όπως ένα χρηματιστήριο, είτε προϊόντα που δεν τίθενται υπό διαπράγματευση σε οργανωμένες αγορές. Σε γενικές γραμμές, τα υποκείμενα προϊόντα μπορεί να είναι σχεδόν οτιδήποτε από εμπορεύσιμες μετοχές και ομόλογα μέχρι αγροτικά προϊόντα (π.χ. σιτάρι) και μέταλλα (π.χ. χρυσός).

Ιστορική αναδρομή

Η πρώτη ιστορική αναφορά που έχουμε για τη χρήση τέτοιων προϊόντων μας έρχεται από τα "Πολιτικά του Αριστοτέλη" (Βιβλίο Ι, κεφάλαιο 11) όπου ο Θαλής ο Μιλήσιος αναφέρεται να προβλέπει την αυξημένη σοδειά του επόμενου έτους και έτσι αποφάσισε την αγορά του δικαιώματος χρήσης των ελαιοτριβείων. Η πρώτη απόπειρα για οργανωμένη διαπραγμάτευση τέτοιων προϊόντων έγινε στο χρηματιστήριο του Άμστερνταμ (Amsterdam Bourse) το 1688 όταν ξεκίνησε η διαπραγμάτευση των πρώτων δικαιωμάτων προαίρεσης πάνω στο βολβό της τουλίπας. Χρειάστηκαν αρκετά χρόνια από τότε ώστε το 1973 στο Σικάγο να λειτουργήσει το πρώτο οργανωμένο χρηματιστήριο παραγώγων από το Chicago Board of Trades και το Chicago Mercantile Exchange. Ακολούθησαν στη συνέχεια τα χρηματιστήρια της Νέας Υόρκης, του Μόντρεαλ, του Τόκιο κ.ά. Τα τελευταία 20 χρόνια οι αγορές παραγώγων σε ολόκληρο το κόσμο γιγαντώθηκαν. Υπό αυτές τις συνθήκες το 1999 ιδρύθηκε από το ελληνικό χρηματιστήριο η πρώτη οργανωμένη αγορά παραγώγων στην Ελλάδα το Χρηματιστήριο Παραγώγων Αθηνών. Η διαπραγμάτευση των πρώτων προϊόντων ξεκίνησε τον Αύγουστο του ίδιου έτους.

Κατηγορίες παραγώγων προϊόντων

Τα πιο γνωστά παράγωγα προϊόντα είναι α) Τα Προθεσμιακά Συμβόλαια (Forward Contracts), β) τα Συμβόλαια Μελλοντικής Εκπλήρωσης (Future Contracts), γ) τα Δικαιώματα Προαίρεσης, δ) τα προϊόντα δανεισμού τίτλων και ανοιχτές πωλήσεις και ε) τα Swaps.

Προθεσμιακά συμβόλαια (forward contracts)

Τα Προθεσμιακά Συμβόλαια (ΠΣ) αποτελούν την απλούστερη μορφή παραγώγου. Τέτοια συμβόλαια συνήθως πραγματοποιούνται μεταξύ δύο αντισυμβαλλομένων για παράδειγμα μεταξύ δύο χρηματοοικονομικών ιδρυμάτων ή μεταξύ δύο μεγάλων εταιρειών και συνήθως η διαπραγμάτευση τους γίνεται εκτός χρηματιστηριακής αγοράς. Δηλαδή έχουμε μια διαπραγμάτευση της μορφής Over The Counter. Σύμφωνα με τους όρους του συμβολαίου ο ένας αντισυμβαλλόμενος και πιο συγκεκριμένα αυτός που έχει τη θέση αγοράς long συμφωνεί να αγοράσει μια ποσότητα ενός συγκεκριμένου αγαθού σε μια προκαθορισμένη τιμή σε ένα προκαθορισμένο χρονικό σημείο στο μέλλον. Ο αντισυμβαλλόμενος που σύμφωνα με το συμβόλαιο έχει τη θέση πώλησης short, είναι υποχρεωμένος να πουλήσει τη συγκεκριμένη ποσότητα του αγαθού στη προκαθορισμένη τιμή στο προκαθορισμένο χρονικό σημείο στο μέλλον.

Για παράδειγμα, ένας διεθνής οργανισμός Χ επιθυμεί να αγοράσει, μετά από 6 μήνες 1.000.0000 βαρέλια πετρελαίου crude στη τιμή των 80 δολαρίων το κάθε βαρέλι. Για να το επιτύχει αυτό υπογράφει ένα προθεσμιακό συμβόλαιο με κάποιον άλλο οργανισμό Υ που συμφωνεί να πουλήσει μετά από 6 μήνες 1.000.0000 βαρέλια πετρελαίου crude στη τιμή των 80 δολαρίων το κάθε βαρέλι. Ο οργανισμός Χ θα έχει τη θέση long στο συμβόλαιο ενώ ο οργανισμός Y θα έχει τη θέση short στο συμβόλαιο. Αν μετά από 6 μήνες η τιμή του υποκείμενου αγαθού (βαρέλι πετρελαίου) ανέβει στα 85 δολάρια, ο οργανισμός Χ θα έχει ένα κέρδος 5.000.000 δολαρίων καθώς συμφώνησε να αγοράσει μετά από 6 μήνες στα 80 δολάρια, ένα αγαθό που όμως τίθεται υπό διαπραγμάτευση στις διεθνείς αγορές στα 85 δολάρια. Συνεπώς η διαφορά αυτή 1.000.000 x (85$-80$) είναι το κέρδος της θέσης long σε μια ανοδική αγορά. Το αντίθετο θα συνέβαινε αν η αγορά ήταν πτωτική. Σε μια τέτοια περίπτωση η θέση short θα είχε κέρδος και η θέση long ζημία. Σε γενικές γραμμές το κέρδος του ενός αντισυμβαλλομένου είναι ζημία για τον άλλο. Για το λόγο αυτό τα παράγωγα θεωρούνται zero-sum game. Το κέρδος της θέσης long συμβολίζεται ως SΤ − K. Αντίθετα, το κέρδος της θέσης short συμβολίζεται ως Κ − SΤ. Όπου ST η τιμή του υποκείμενου αγαθού (spot price) και Κ η τιμή εξάσκησης (Strike price) του συμβολαίου.

Συμβόλαια Μελλοντικής Εκπλήρωσης (future contracts)

Ενα Συμβόλαιο Μελλοντικής Εκπλήρωσης (ΣΜΕ), όπως και στη περίπτωση των Προθεσμιακών Συμβολαίων, αποτελεί μία διμερή συμφωνία μεταξύ δύο αντισυμβαλλομένων. Από τους αντισυμβαλλομένους, ο ένας οφείλει να αγοράσει (long position) και ο άλλος να πουλήσει (short position), μία προκαθορισμένη ποσότητα ενός αγαθού, σε μία προκαθορισμένη ημερομηνία στο μέλλον, σε μία προκαθορισμένη τιμή συναλλαγής. Το μέρος που έχει θέση long αναμένει άνοδο της τιμής του αγαθού ενώ αντίθετα το μέρος που έχει θέση short αναμένει πτώση στη τιμή του αγαθού. Τα ΣΜΕ συναλλάσσονται καθημερινά σε κάποιο οργανωμένο χρηματιστήριο όπως π.χ. στο Χρηματιστήριο Παραγώγων Αθηνών. Κατά συνέπεια τέτοια προϊόντα θεωρούνται τυποποιημένα εξαιτίας των προκαθορισμένων χαρακτηριστικών που έχει ορίσει το εκάστοτε Χρηματιστήριο. Επιπλέον υπάρχει εγγύηση του χρηματιστηρίου για την εκπλήρωση των συμβολαίων. Αντίθετα, η διαπραγμάτευση των προθεσμιακών συμβολαίων γίνεται κυρίως στην εξωχρηματιστηριακή αγορά (Over The Counter). Οι δύο αντισυμβαλλόμενοι σε ένα ΣΜΕ οφείλουν να καταθέσουν ένα ποσό σε μορφή εγγύησης σε ένα συγκεκριμένο λογαριασμό περιθωρίου που τους ανοίγει η Χρηματιστηριακής τους. Ο λογαριασμός αυτός ονομάζεται margin account και το ποσοστό της εγγύησης αποτελεί ένα μέρος της αξίας της συναλλαγής. Το ύψος της εγγύησης χωρίζεται σε δύο μέρη το Maintenance Margin και το Variation Margin. Το πρώτο αποτελεί το ελάχιστο ποσό χρημάτων που πρέπει να βρίσκεται ανα πάσα στιγμή στο λογαριασμό εγγύησης, ενώ το δεύτερο αποτελεί την ασφάλεια μέχρι κάποιος να πέσει στο Maintenance margin. Σε περίπτωση που ο λογαριασμός margin πέσει κάτω από το επίπεδο του Maintenance τότε αντισυμβαλλόμενος δέχεται το λεγόμενο "margin call". Επικοινωνεί δηλαδή η Χρηματιστηριακή μαζί του και του ζητά να καταθέσει επιπλέον χρήματα προκειμένου να φθάσει πάλι στο επίπεδο πάνω από το maintenance margin. Η τιμή του στην οποία ο αντισυμβαλλόμενος δέχεται το margin call είναι στο σημείο P=Po*(1-initial margin%)/(1-maintenance margin%) όπου initial margin είναι το ποσοστό συνολικού margin και maintenance margin το ποσοστό του maintenance margin, όπως ορίζονται από το εκάστοτε Χρηματιστήριο.

Παρατηρήσεις

Τις θέσεις μου μπορώ να τις κλείσω οποιαδήποτε στιγμή μέχρι να λήξει το συμβόλαιο (παίρνοντας την αντίθετη θέση) χωρίς να περιμένω τη λήξη και χωρίς να γίνει παράδοση των μετοχών.

Μπορώ να ανοίξω οποιαδήποτε θέση χωρίς να έχω τις μετοχές στη κατοχή μου

Όταν λήξει το συμβόλαιο και εγώ έχω ανοιχτή θέση τότε πρέπει να παραδώσω ή να παραλάβω τις μετοχές

Υπάρχει ειδικός διαπραγματευτής τύπου β (market maker) που είναι υποχρεωμένος να δίνει πάντα τιμές αγοράς και πώλησης εντός ενός εύρους

Τα συμβόλαια (επί μετοχών) λήγουν πάντα την τρίτη Παρασκευή (για το ελληνικό Χρηματιστήριο) του αναγραφόμενου μήνα και οι μήνες της λήξης των συμβολαίων είναι: Μάρτιος, Ιούνιος, Σεπτέμβριος και Δεκέμβριος (για το ελληνικό Χρηματιστήριο)

Όταν αναφερόμαστε σε ΣΜΕ σε δείκτη ισχύουν ακριβώς τα ίδια με εξαίρεση ότι δεν είναι δυνατόν να υπάρξει φυσική παράδοση στο τέλος και ότι η τιμή του δείκτη πολλαπλασιάζεται με το 5 (για το ελληνικό Χρηματιστήριο) για να βρούμε την αξία του δείκτη σε ευρώ.

Στη λήξη του συμβολαίου η τιμή spot (τρέχουσα τιμή του υποκείμενου τίτλου στο Χρηματιστήριο) και η μελλοντική τιμή (future τιμή στο Χρηματιστήριο Παραγώγων) πρέπει πάντα να συμπίπτουν όπως φαίνεται και στο διάγραμμα

Αντιστάθμιση με χρήση ΣΜΕ Αποδεικνύεται ότι ο βέλτιστος λόγος αντιστάθμισης, ο λόγος αντιστάθμισης που ελαχιστοποιεί τη διακύμανση της θέσης αντιστάθμισης , h*, δίνεται από τη σχέση:

h*= ρ(σ_ς/σ_F)

όπου: ∆S: μεταβολή άμεσης τιμής σε περίοδο ισοδύναμη με την περίοδο αντιστάθμισης ∆F: μεταβολή προθεσμιακής τιμής σε περίοδο ισοδύναμη με την περίοδο αντιστάθμισης σS: τυπική απόκλιση ∆S σF: τυπική απόκλιση ∆F ρ : ο συντελεστής συσχέτισης μεταξύ ∆S και ∆F

Εναλλακτικά, μπορεί να υπολογιστεί ως ο συντελεστής κλίσης στην ακόλουθη εξίσωση γραμμικής παλινδρόμησης:

ΔS_t=a+h*ΔF_t+ e_t με e_t ~ IN(0,σ²)

Επίσης ο βέλτιστος αριθμός συμβολαίων που απαιτούνται δίνεται από τη σχέση:

Ν*= h* NA / QF

Όπου ΝΑ : το μέγεθος της θέσης που θέλουμε να αντισταθμίσουμε (σε μονάδες) QF: το μέγεθος ενός ΣΜΕ σε μονάδες

Δικαιώματα Προαίρεσης (Options)

Δικαίωμα προαίρεσης (Option) είναι ένα συμβόλαιο μεταξύ δύο αντισυμβαλλομένων το οποίο όμως έχει μια πιο σύνθετη μορφή από αυτή των Futures ή των Forwards. Σε κάθε συμφωνία τέτοιου είδους ο αγοραστής έχει το δικαίωμα (αλλά όχι την υποχρέωση) να αγοράσει (ή να πωλήσει) από τον πωλητή του δικαιώματος μία προκαθορισμένη ποσότητα ενός αγαθού, σε μία προκαθορισμένη ημερομηνία στο μέλλον, σε μία προκαθορισμένη τιμή συναλλαγής. Ο πωλήτης του δικαιώματος, αυτός δηλαδή που έχει θέση short στο δικαίωμα, σε αντίθεση με τον αγοραστή, είναι υποχρεωμένος να πουλήσει (ή να αγοράσει ανάλογα με το δικαίωμα) τη συγκεκριμένη προκαθορισμένη ποσότητα του αγαθού, στη προκαθορισμένη ημερομηνία στο μέλλον, στη προκαθορισμένη τιμή συναλλαγής.

Υπάρχουν τέσσερις βασικές θέσεις στην αγορά δικαιωμάτων. Μέσα από αυτές μπορεί κάποιος να φτιάξει πολύ περισσότερες και πιο σύνθετες. Οι βασικές θέσεις είναι οι εξής:

α)Long call όπου κάποιος αγοράζει το δικαίωμα να αγοράσει μία προκαθορισμένη ποσότητα ενός αγαθού, σε μία προκαθορισμένη ημερομηνία στο μέλλον, σε μία προκαθορισμένη τιμή συναλλαγής,

β)short call όπου όπου κάποιος πωλεί το δικαίωμα αγοράς. Σε αυτή τη θέση ο επενδυτής είναι υποχρεωμένος να πωλήσει μια προκαθορισμένη ποσότητα ενός αγαθού, σε μία προκαθορισμένη ημερομηνία στο μέλλον, σε μία προκαθορισμένη τιμή συναλλαγής,

γ)long put, όπου κάποιος αγοράζει το δικαίωμα να πωλήσει μία προκαθορισμένη ποσότητα ενός αγαθού, σε μία προκαθορισμένη ημερομηνία στο μέλλον, σε μία προκαθορισμένη τιμή συναλλαγής και

δ)short put, όπου κάποιος πουλάει το δικαίωμα να πωλήσει μία προκαθορισμένη ποσότητα ενός αγαθού, σε μία προκαθορισμένη ημερομηνία στο μέλλον, σε μία προκαθορισμένη τιμή συναλλαγής. Σε αυτή τη θέση ο επενδυτής είναι υποχρεωμένος να αγοράσει τη προκαθορισμένη ποσότητα του αγαθού σύμφωνα με τους όρους του συμβολαίου.

Swaps

Οι Συμβάσεις Ανταλλαγής ή αλλιώς Swaps αποτελούν παράγωγα προϊόντα. Τα χρηματοοικονομικά παράγωγα προϊόντα αποτελούν χρηματοοικονομικά εργαλεία που βασίζονται σε άλλα χρηματοοικονομικά προϊόντα, και η αξία τους προσδιορίζεται κατά έμμεσο τρόπο από την τιμή ενός άλλου υποκείμενου μέσου. Υποκείμενα μέσα θεωρούνται οι μετοχές, τα ομόλογα, τα επιτόκια, οι χρηματιστηριακοί δείκτες αλλά και φυσικά προϊόντα, μεταλλεύματα, συνάλλαγμα κ.α. Τα παράγωγα διαχωρίζονται ανάλογα με το αν διαπραγματεύονται ή όχι σε οργανωμένες αγορές. Υπάρχουν παράγωγα τα οποία δεν διαπραγματεύονται στιοργανωμένες αγορές και ονομάζονται Over-the-Counter. Τέτοια παράγωγα προϊόντα είναι και τα swaps ή Συμβάσεις Ανταλλαγής. Στις οργανωμένες αγορές παραγώγων υπάρχουν αυστηροί κανόνες τους οποίους οι επενδυτές πρέπει να υπακούουν. Τα παράγωγα προϊόντα χρησιμοποιούνται κυρίως για δύο λόγους. Ο πρώτος είναι η προστασία έναντι των οικονομικών κινδύνων ενώ ο δεύτερος είναι η επίτευξη κέρδους μέσω των μεταβολών στις τιμές των υποκείμενων μέσω δηλαδή των εμπορευμάτων, των αξιών, των επιτοκίων, των οικονομικών δεικτών κ.λ.π.